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Cuidado con el consenso artificial de la Fed
Después de absorber las repetidas garantías de la Reserva Federal de Estados Unidos de que una economía “fundamentalmente sana” le daba tiempo suficiente para decidir cuándo recortar las tasas de interés, el mercado fue tomado por sorpresa cuando nuevos datos sugirieron lo contrario. Tal es el peligro de señalar un consenso donde no existe.
CAMBRIDGE. Consideremos la historia de dos bancos centrales. Cada uno está establecido desde hace mucho tiempo, con una influencia que trasciende con creces las fronteras de su país, y ambos están presionados para tomar decisiones delicadas destinadas a seguir reduciendo la inflación, lo que evita, al mismo tiempo, un daño indebido al crecimiento y a los empleos. Finalmente, terminan adoptando estrategias muy diferentes con diferencia de 24 horas.
El primer protagonista es el Banco de Inglaterra (BOE), que recorta su tasa de política 25 puntos básicos, luego de una votación 5-4 que refleja la complejidad de las cuestiones económicas subyacentes. El otro es la Reserva Federal de Estados Unidos, que se enorgullece de lograr un consenso y de presentar un voto unánime, sólo para ser vapuleado por analistas y los medios en los días posteriores a su decisión. ¿A qué banco central le confiarían su bienestar económico y el de sus familiares y amigos?
Es una pregunta importante, porque la confianza apuntala la capacidad de un banco central de cumplir su mandato. Gran parte de la arquitectura financiera de hoy descansa sobre la presunción de que los bancos centrales están comprometidos a mantener la confianza pública en su formulación de las políticas. Después de todo, una meta de inflación debe ser creíble para anclar las expectativas de inflación, y lo mismo es válido para el preanuncio monetario, que está pensado para suavizar las irregularidades de los ajustes de las políticas con el tiempo.
La confianza y la credibilidad se respaldan en una mayor transparencia, un proceso que ha evolucionado con los años y que se tradujo en conferencias de prensa regulares y en la publicación de las minutas y transcripciones de las reuniones. En algunos casos, el banco central hace proyecciones cuantitativas trimestrales para políticas y métricas económicas relevantes.
La credibilidad tanto del BOE como de la Fed contó con el respaldo de buenos resultados. Pero las instituciones difieren en una métrica importante: cómo comunicar las decisiones que toman en materia de políticas. La situación me recuerda una vieja broma sobre abogados y economistas: a diferencia de los abogados, que pueden argumentar con una convicción absoluta incluso cuando el fundamento para su caso es muy débil, los economistas necesitan un fundamento muy sólido para argumentar casi sin convicción.
Al haber incorporado miembros externos independientes en su Comité de Política Monetaria (CPM), el BOE no duda en señalar divisiones entre sus principales decisores. La votación reciente de 5-4 a favor de un recorte se produjo luego de una votación de junio de 7-2 a favor de no alterar las tasas. Y, en febrero, el CPM votó 2-6-1: dos miembros reclamaban un alza, seis estaban a favor de no hacer ningún cambio y uno apoyaba un recorte. En cada caso, todos los argumentos detrás de estos votos se explicaron en los días y semanas posteriores a la reunión del CPM.
Revelar estas posiciones individuales variadas es algo de lo que prácticamente no es escucha hablar en la Fed. Mientras que el banco central de Estados Unidos se enorgullece de valorar una diversidad de opiniones durante sus deliberaciones a puertas cerradas, también está sumido en la tradición de una toma de decisiones consensuada. En consecuencia, en la práctica, mantiene barreras muy elevadas para dar a conocer opiniones encontradas. Hasta las minutas de la Junta de la Fed que se dan a conocer tres semanas después de cada reunión tienden a pasar por alto todo el conjunto de opiniones que se expresaron. Para averiguar qué es lo que realmente se dijo, hay que esperar las transcripciones completas que, por lo general, se divulgan cinco años después.
No me malinterpreten. Una estrategia basada en el consenso que ayude a reconciliar opiniones y análisis diferentes es valiosa. Pero un consenso fabricado –muchas veces por razones políticas o para (supuestamente) guardar las apariencias– tiende a oscurecer y marginalizar opiniones que merecen una mayor consideración. Sumada a una falta estructural de diversidad cognitiva y a una alta probabilidad de caer en un pensamiento grupal, la obsesión por el consenso en definitiva mina la propia credibilidad que la Fed ha venido intentando recuperar desde su gran error de política de 2021.
Al negarse a ofrecer el tipo de transparencia sobre la toma de decisiones adoptada por el BOE, la Fed inadvertidamente reflejó la complacencia de un mercado que no había considerado la posibilidad de una desaceleración económica más acelerada y más amplia de lo que se esperaba. Como resultado de ello, el mercado reaccionó con violencia cuando una desaceleración se volvió evidente, luego de la divulgación de los datos del índice de gestores de compras más débiles de lo esperado y del último informe de empleo mensual, que llegó inmediatamente después de la reunión de política monetaria de la Fed.
El mercado había absorbido las repetidas aseveraciones del presidente Jerome Powell (inclusive en la conferencia del Banco Central Europeo en Sintra, Portugal, el 2 de julio) de que una economía “fundamentalmente saludable” y un mercado laboral sólido le dieron un buen tiempo a la Fed para tomar una decisión sobre los recortes de tasas. Cuando datos frescos sugirieron lo contrario, sobrevino el caos en tanto los mercados, el 2 de agosto, se apresuraban a aumentar la probabilidad de un recorte inusualmente importante de 50 puntos básicos en septiembre de prácticamente cero a alrededor del 80 por ciento. (También han contemplado un ciclo de recorte de tasas general más acelerado y de mayor magnitud).
La reacción violenta trajo consigo un marcado colapso de los rendimientos de los bonos del gobierno y grandes pérdidas en el mercado bursátil que, al haber comenzado en Estados Unidos, se propagaron a nivel global y expusieron vulnerabilidades en otras partes, principalmente en Japón. Los temores sobre el riesgo agravado de un resquebrajamiento financiero y económico hasta llevó a algunos (no a mí) a reclamar un recorte de tasas de emergencia entre reunión y reunión.
No, no estoy defendiendo la idea de que la Fed adopte el tipo de transparencia radical por la cual es famoso el fondo de cobertura Bridgewater. Hay ciertas áreas, como el “gráfico de puntos” trimestral de los pronósticos, en las que la Fed sin duda ha ido demasiado lejos. Aún así, la Fed podría –y debería– ser más abierta respecto de las decisiones en materia de políticas que nos afectan a todos.
El autor
Mohamed A. El-Erian, presidente del Queens’College de la Universidad de Cambridge, es profesor en la Escuela Wharton de la Universidad de Pensilvania, autor de The Only Game in Town: Central Banks, Instability, and Avoiding the Next Collapse (Random House, 2016) y coautor (junto con Gordon Brown, Michael Spence y Reid Lidow) de Permacrisis: A Plan to Fix a Fractured World (Simon & Schuster, 2023).
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