La parálisis política de China

NEW HAVEN – En un panel del Foro Económico Mundial en China, realizado a finales de junio, el economista Min Zhu fue uno de los primeros en mencionar las decepcionantes políticas chinas de estímulo post-covid. Zhu, exsubdirector gerente del Fondo Monetario Internacional, así como exvicegobernador del Banco Popular de China (PBOC), no es un observador casual de la economía china y su papel en el mundo. También es uno de mis amigos más antiguos y sabios en China, y he aprendido a tomar muy en serio sus opiniones.

La predicción de Zhu ha demostrado ser precisa. A pesar de una recuperación prometedora tras la abrupta puesta en marcha del cero covid, la recuperación económica de China ha flaqueado en los últimos meses. Muchos esperaban que el gobierno respondiera a este déficit e introdujera otro paquete de estímulo a gran escala, como es su práctica habitual. Sin embargo, una serie de anuncios a mediados de agosto del Banco Popular de China, la Comisión Reguladora de Valores de China (CRVS) y el Consejo de Estado frustraron esas esperanzas.

El Banco Popular de China guió las tasas de interés de los préstamos a corto plazo sólo marginalmente a la baja, mientras que la CSRC se centró en mejorar los mecanismos de mercado, incluidas sesiones de negociación más largas, menores comisiones de corretaje y apoyo a la recompra de acciones. El Consejo de Estado, por su parte, se apresuró a frenar la carnicería en el sector inmobiliario, mientras Country Garden enfrenta presiones de liquidez y Evergrande se declaró en quiebra en Estados Unidos.

Para un país que durante mucho tiempo se ha enorgullecido de implementar políticas proactivas para anticiparse a las presiones económicas, las últimas medidas de estímulo son sorprendentemente reactivas. La pregunta es ¿por qué?

Zhu, en sus declaraciones durante el panel del Foro, señaló el problema de la deuda de China. Por supuesto, a estas alturas las amplias dimensiones del problema de la deuda de China son bien conocidas. Según el Banco de Pagos Internacionales (BPI), la deuda no financiera ascendía al 297% del PIB a finales de 2022. Esto es más del doble que al inicio de la crisis financiera mundial a finales de 2008, cuando era del 139%, y un aumento de más de 100 puntos porcentuales desde finales de 2012, cuando Xi Jinping se convirtió en secretario general del Partido Comunista de China (PCC).

El argumento de Zhu es sencillo: una economía china excesivamente apalancada no puede permitirse otra ronda de estímulo financiado con deuda. Las autoridades chinas han estado en sintonía con los riesgos de una acumulación de deuda desde 2016, cuando la ahora infame “persona autorizada” advirtió públicamente que China enfrentaba una posible japonización.

Pero comprender una lección es diferente a actuar en consecuencia. Si bien es evidente que China necesita dejar de depender del crecimiento impulsado por la deuda, no está tan claro por qué eso no ha sucedido todavía.

La respuesta está en la combinación del ciclo de deuda chino. Durante la primera década de liderazgo de Xi, los datos del BIS revelan que el crecimiento de la deuda corporativa representó el 47% del aumento total del endeudamiento de China, la proporción de la deuda gubernamental fue el 30% y la deuda de los hogares representó el resto.

Los investigadores del Fondo Monetario Internacional han identificado dos razones principales para este aumento de la deuda: un mayor apalancamiento de las empresas estatales (EPE) de baja rentabilidad y gran endeudamiento, y una mayor concentración del endeudamiento público en vehículos de financiamiento de los gobiernos locales. Lo primero es un subproducto del inequívoco cambio de poder económico del sector privado al sector estatal bajo el liderazgo de Xi. Esto último es una consecuencia de las ventas descontroladas de tierras y el desarrollo inmobiliario, que ahora se han topado con un muro.

Esto llega a la esencia del argumento de Zhu sobre el estímulo chino: ya es suficiente. Al optar por medidas sorprendentemente pequeñas, los dirigentes del PCC están trazando una línea en la arena. Aunque las autoridades chinas nunca admitirían abiertamente una mala gestión de la economía, la dinámica de la deuda cada vez más preocupante en las empresas estatales, combinada con la posibilidad de una crisis total del mercado inmobiliario, no les ha dejado otra opción que alejarse de la actual situación insostenible del modelo de crecimiento.

Su decisión tiene implicaciones importantes para el futuro económico de China. Sin apoyo del sector inmobiliario, que representa aproximadamente entre el 25% y el 30% del PIB, una clara posibilidad es que se produzca un déficit sostenido de crecimiento económico como el de Japón.

Consciente de esto, el gobierno chino ha dado otro impulso para lograr un reequilibrio impulsado por el consumo, con un plan de 20 puntos publicado a finales de julio. Esto debería ser música para mis oídos, dado que he escrito dos libros sobre el tema y durante años he impartido un curso al respecto en Yale. Pero una mirada atenta al plan me deja frío.

Específicamente, el nuevo plan de consumo no menciona el fortalecimiento de la red de seguridad social –especialmente la atención médica y las pensiones– para una población que envejece rápidamente. Sin embargo, a menos que se aborde este urgente desafío, las familias chinas seguirán optando por el ahorro preventivo impulsado por el miedo en lugar del consumo discrecional.

A menos que se logre un reequilibrio exitoso impulsado por el consumo, será sumamente difícil para China recuperar su anterior impulso de crecimiento. Desde la crisis financiera mundial de 2008, la economía ha crecido alrededor del 7%, en promedio, lo que representa casi el 35% del aumento acumulado del PIB mundial durante el mismo periodo. Si la tasa de crecimiento de China se desacelera al 3-4% –una posibilidad clara– su contribución al crecimiento global se reducirá a la mitad, con evidentes efectos en cadena para el resto del mundo.

Si bien los medios de comunicación se centraron en la predicción de Zhu de que el gobierno chino no implementaría un estímulo masivo, su argumento principal en el panel del FEM fue que un déficit de crecimiento requeriría reformas estructurales (un argumento que también he expuesto a lo largo de los años). Sin embargo, los beneficios de tales reformas, si se llevan a cabo, probablemente sólo se materialicen en el largo plazo, mientras que los vientos en contra del actual déficit de China soplan con fuerza aquí y ahora. Como el líder más poderoso en China desde Mao, Xi, cada vez más enfocado en la seguridad, parece dispuesto a aceptar esta compensación por el momento.

*El autor es expresidente de Morgan Stanley Asia, es miembro del cuerpo docente de la Universidad de Yale y autor de Unbalanced: The Codependency of America and China (Yale University Press, 2014) y Accidental Conflict: America, China, and the Clash (Yale University Press, 2022).