¿Una vuelta en U de la economía de Turquía?

ESTAMBUL – A pesar de enfrentar su mayor desafío electoral en más de veinte años en el poder, el presidente turco Recep Tayyip Erdoğan ganó otro mandato de cinco años en una votación en segunda vuelta en mayo, mientras que su Partido Justicia y Desarrollo (AKP) y sus aliados mantuvieron la mayoría parlamentaria. La contienda fue observada muy de cerca, en parte porque el resultado determinaría la dirección de la economía atribulada del país.

Cuando Erdoğan, quien hizo campaña con la promesa de mantener bajas las tasas de interés, nombró a Mehmet Şimşek, un defensor ampliamente respetado de la ortodoxia económica, como ministro del Tesoro y de Finanzas, marcó un giro respecto de sus políticas insostenibles orientadas al crecimiento. El interrogante es si este aparente retorno a un “terreno racional”, como dijo Şimşek, está aquí para quedarse.

El deterioro del contexto económico de Turquía comenzó en 2018, provocado por una crisis monetaria que hizo que a las empresas turcas -muchas de las cuales habían crecido gracias al crédito externo- les resultara más costoso pagar su deuda denominada en dólares. La crisis se agudizó en septiembre de 2021, cuando el gobierno implementó un Nuevo Programa Económico (NEP) poco ortodoxo. Haciéndose eco del mantra económico de Erdoğan de que las tasas de interés elevadas causan alta inflación, el plan exigía recortes agresivos de las tasas para provocar una depreciación de la lira turca que, a su vez, haría crecer las exportaciones. Un auge exportador luego fortalecería la lira, reduciendo a su vez las presiones inflacionarias y volviendo a llenar las arcas del banco central de reservas extranjeras.  

Ninguno de estos objetivos se ha cumplido. El tipo de cambio nominal nunca se apreció, ni siquiera con enormes intervenciones del banco central. Por el contrario, el tipo de cambio del dólar cayó de ₺8.5 en septiembre de 2021 a ₺26 al momento de escribir este texto. La inflación se disparó, alcanzando un pico de 85.5% en noviembre de 2022 y, el mes pasado, las reservas extranjeras netas del banco central pasaron a ser negativas por primera vez desde 2002.

El gobierno se negó a abandonar su estrategia poco convencional, aunque el NEP no lograra sus objetivos. Por el contrario, el banco central -bajo el control férreo de Erdoğan- y la Agencia de Regulación y Supervisión Bancaria (BRSA) implementaron más de 250 normas y regulaciones para sostener la política de tasas de interés bajas mucho después de haber alcanzado sus límites.

Sin manifestar ninguna intención de cambiar el curso durante la campaña (llegó, inclusive, a interpretar el éxito de AKP en las elecciones parlamentarias como un respaldo de su estrategia), Erdoğan ahora enfrenta una economía al borde de la crisis. El nombramiento de Şimşek, visto con buenos ojos por los inversores internacionales por respetar la independencia del banco central y defender la disciplina fiscal, indica una nueva voluntad de aflojar su control de la política monetaria.

Que Şimşek pueda ejecutar o no una vuelta en U importante depende de su capacidad de convencer a los inversores de que el NEP está muerto y enterrado, y que nunca resucitará. Será una tarea difícil, dado que un retorno similar a políticas ortodoxas a fines de 2020 duró menos de cinco meses. Simplemente porque Erdoğan actualmente apoye una estrategia más convencional no significa que vaya a abandonar por completo sus opiniones respecto de las tasas de interés.

Es alentador que Hafize Gaye Erkan, previamente directora gerente de Goldman Sachs y expresidenta de First Republic Bank, haya reemplazado a Şahap Kavcıoğlu que, como gobernador del banco central, supervisó una serie de profundos recortes de las tasas a instancias de Erdoğan. A pesar de su falta de experiencia en la banca central, los antecedentes profesionales de Erkan sugieren que llevará a cabo una política monetaria ortodoxa.

De hecho, el banco central, bajo la conducción de Erkan, aumentó las tasas de interés 6.5 puntos porcentuales el 22 de junio. Pero, dado que la inflación en Turquía está cerca del 40%, un alza de las tasas de estas dimensiones parece más un desvío para impedir una crisis inminente de la balanza de pagos que una vuelta en U. El incremento anticipado de las tasas de interés, junto con una evaluación honesta y meticulosa del NEP por parte de Şimşek, habrían convencido a los mercados de una transición de largo plazo a políticas ortodoxas. Sin eso, es difícil tener confianza en el compromiso del país con el ajuste monetario.

Igual de preocupante es el nombramiento de Kavcıoğlu en BRSA, donde probablemente actúe como un contrapeso para el impacto contractivo de los crecientes costos de endeudamiento. El discurso de Erdoğan el 14 de junio, en el que aprobó las políticas de Şimşek, pero en el que reiteró su creencia en que la baja de las tasas de interés reduce la inflación, respalda este presentimiento.

Hasta el momento, no ha habido ninguna discusión sobre la manera en que se distribuirán los costos de un ciclo de ajuste -no importa si es pequeño o temporal-. El manifiesto electoral de AKP no anticipaba esta “medicina amarga”. Si los hogares de bajos ingresos, que ya son los más afectados por la inflación, asumen la carga de estos esfuerzos, la reacción social podría obligar al banco central a relajar la política prematuramente.

Un ciclo de ajuste también impondrá costos al sistema bancario más allá del riesgo de duración habitual. En un esfuerzo por mantener bajas las tasas de préstamo, los responsables de las políticas les pidieron a los bancos turcos que mantuvieran los bonos del gobierno de renta fija como parte de sus reservas requeridas durante el NEP. Las alzas de las tasas implican una pérdida de capital sobre estos bonos a menos que los bancos los mantengan hasta su vencimiento. Si bien el volumen general de los bonos de renta fija ronda el 10% de los balances bancarios y no se espera que cause un riesgo sistémico, el gobierno debería seguir considerando un canje de estos bonos para limitar la pérdida de capital.

Antes de que Şimşek y Erkan puedan dar vuelta la economía, el gobierno turco debe lidiar con sus propias políticas desastrosas para ganar credibilidad. De lo contrario, ningún ajuste logrará atraer capital extranjero o controlar la inflación desatada.

*La autora es profesora de Economía y presidenta de Yapi Kredi Economic Research en la Universidad Koç, es directora del foro de investigación económica de la Universidad Koç-TUSIAD.