Complejo panorama para Banxico

Banxico ha tenido que unirse al grupo de bancos centrales que se han visto forzados a comenzar la normalización de condiciones monetarias antes de lo previsto —y especialmente antes que los grandes bancos centrales en economías avanzadas como el Banco de la Reserva Federal o el Banco Central Europeo—. Es necesario recordar que Banco de México inició un ciclo de relajamiento monetario desde el 15 de agosto de 2019 cuando redujo la tasa de fondeo de 8.25 a 8.00% y luego continuó a lo largo del año para acumular una disminución de 100 puntos base.

Posteriormente, en 2020 el estímulo monetario fue aún mayor para tratar de hacer frente a los estragos económicos ocasionados por la pandemia, con un relajamiento total ese año de 300pb. En este 2021, las decisiones de política monetaria hasta el momento han sido difíciles de entender, inclusive de pronosticar, ya que Banxico volvió a recortar en 25 puntos básicos su tasa de interés a 4.00% en febrero, después de la pausa observada en las decisiones de noviembre y diciembre de 2020. Más aún, el banco central optó por aumentar su tasa a 4.25% en la última decisión que hemos tenido en este 2021 (24 de junio), después de la momentánea pausa en sus anuncios de marzo y mayo. Ante esta menor claridad de los participantes de los mercados financieros sobre las más recientes acciones de Banxico, será muy importante analizar algunos de los factores más importantes que estarán en la mente de los miembros de la Junta de Gobierno.

La inflación continúa preocupando

La inflación anual ha mostrado un comportamiento mucho más adverso a lo largo de este 2021 ante la combinación de un desfavorable efecto de base y varios choques —principalmente de oferta y externos que han incrementado el debate sobre la estrategia óptima a seguir—, pasando de 3.15% a finales de 2020 a 5.75% en el último reporte de la primera quincena de julio. Aún más preocupante es la evidencia de algunos efectos de segundo orden y cambios en precios relativos. Con ello, hemos visto que la inflación anual subyacente, aquella de mercancías y servicios, ha pasado de 3.80% a 4.64% en el mismo periodo.

Desde la óptica de un banquero central la pregunta sobre la “transitoriedad” de las presiones inflacionarias se ha vuelto más importante que en otros periodos de recuperación económica, lo cual ha generado fuertes discusiones en la Fed y otros bancos centrales, entre ellos Banxico. A juzgar por los determinantes de la inflación para lo que resta del año y el próximo, la convergencia hacia el objetivo de 3% se ve sumamente complicada en el periodo en el que actúa la política monetaria.

Adicionalmente, también se ha visto un riesgo significativo en el anclaje de las expectativas, otro importante canal de transmisión de la política monetaria. A lo largo del año se ha visto un deterioro en las expectativas de inflación de analistas. Por ejemplo, en la encuesta del mismo banco central se han identificado seis meses consecutivos de ajustes al alza en los pronósticos para 2021, reflejando un incremento de 200 puntos básicos hacia un nivel que está casi al doble de su objetivo de 3%. Una situación similar puede percibirse en las inflaciones implícitas que descuentan los mercados financieros, con breakevens de corto y mediano plazo reflejando aumentos importantes. Varios de estos factores han generado una mayor preocupación al ala hawkish de la Junta de Gobierno de Banxico.

Volatilidad en los mercados e incertidumbre generadas por las variantes del Covid-19

Recientemente se ha experimentado un incremento en la volatilidad en los mercados financieros globales ante fuertes dudas en torno a la evolución de la pandemia, así como otros factores (e.g. incertidumbre sobre el tapering del Fed). Los inversionistas continúan escépticos sobre los efectos que puedan generar nuevas cepas del Covid-19, como la variante “delta”, sobre las curvas de contagio (con evidencia de nuevos rebrotes en México y varios países más) y la recuperación económica. Hasta el momento esta situación no ha afectado el dinamismo de la economía, de tal forma que continúan los ajustes al alza en las expectativas de recuperación para este año (5.9% en la última encuesta del IMEF, 5.8% en la de Banxico, 6.2% por parte de Banorte). No obstante, el coronavirus seguirá siendo un riesgo latente.

Por el lado de los mercados financieros, el peso mexicano ha estado modestamente afectado por esta situación, aunque todavía mostrando un comportamiento defensivo, en parte explicado por el efecto de la tasa de interés en nuestro país en comparación con otros competidores de flujos (i.e. el carry de la moneda). Hacia delante, conforme la volatilidad se incremente, especialmente a finales del año cuando la Fed probablemente anuncie el inicio de la normalización de su postura monetaria, este será un factor importante que Banxico tendrá que analizar con una mayor relevancia, especialmente por el posible efecto de traspaso del tipo de cambio sobre la inflación.

Incertidumbre y falta de sincronía en torno a la política monetaria global

Hoy en día existen más dudas que respuestas al momento de analizar cuál será la conducción de la política monetaria a nivel global. Más aún, hemos comenzado a observar que la gran sincronía de 2020 durante el estímulo monetario coordinado en el mundo ha comenzado a debilitarse. Ha sido notorio que los bancos centrales en economías avanzadas, como el Banco de la Reserva Federal en Estados Unidos o el Banco Central Europeo, mantienen aún ciertos grados de libertad, aunque no muchos, para retrasar el ciclo de restricción monetaria y seguir contribuyendo a la recuperación de sus economías.

Sin embargo, en mercados emergentes la situación ha sido distinta y hemos comenzado a observar bancos centrales que han empezado a subir sus tasas de interés de referencia, tratando de atender de manera oportuna las fuertes presiones inflacionarias en algunos casos o la debilidad de sus divisas en otros. En este contexto, este año hemos experimentado aumentos de tasa de interés por parte de los bancos centrales de Brasil, +225 puntos básicos hasta el momento; Chile, +25 puntos básicos; República Checa, +25 puntos básicos; Hungría, +30 puntos básicos; Rusia, +125 puntos básicos; Turquía, +200 puntos básicos; Armenia, +125 puntos básicos; Ucrania, +200 puntos básicos; y Bielorrusia, +150 puntos básicos, entre otros.

En este contexto, Banco de México ha pasado de una estrategia reactiva a una mucho más dinámica de cara a los desafíos que representa el panorama actual, a pesar del margen de maniobra que le otorga el actual nivel de tasa de interés real o las condiciones monetarias (e.g. el Índice de Condiciones Monetarias que se calcula a partir de una combinación de la tasa de interés y tipo de cambio reales) en términos relativos con otros países.

Al igual que los bancos centrales descritos previamente, Banxico se vio forzado a subir su tasa de referencia en 25pb en su última reunión del 24 de junio, con una decisión dividida de tres votos a favor del aumento (Alejandro Díaz de León, Irene Espinosa y Jonathan Heath) y 2 disidentes (Galia Borja y Gerardo Esquivel), a pesar de no haber enviado una señal sobre este incremento en su Informe Trimestral dado a conocer el 2 de junio. Esto, junto con la información adicional observada en las minutas de dicha reunión, nos muestra el fuerte debate sobre estos temas al interior de la Junta de Gobierno.

La siguiente reflexión ayudará probablemente a concluir este artículo. Más allá del posible incremento de tasas de interés en su próxima reunión, el siguiente mes Banxico tiene la oportunidad para llevar a cabo una mejoría en su estrategia de comunicación con el resto de los agentes económicos. En agosto, el día 11, tendremos la siguiente decisión de política monetaria, además de las minutas de dicha decisión el día 26 y el próximo Informe Trimestral el día 31. Una mayor claridad sobre los factores detrás de las próximas decisiones de política monetaria abonará a una mayor consistencia y credibilidad de la política monetaria. Por lo pronto, el panorama aquí analizado sugiere que Banxico continuará con aumentos en su tasa de interés en sus próximas decisiones.

*El autor es director Ejecutivo de Análisis Económico y Estrategia Financiera de Mercados de Grupo Financiero Banorte.