Análisis de Rentabilidad Intrínseca en la BMV al 2016-II

La rentabilidad intrínseca es el motor que a mediano y largo plazos guía el rendimiento de las empresas que cotizan en Bolsa. Si el rendimiento, medido a través del ROIC, supera el costo de capital, podemos decir que la empresa está generando valor económico y que lo destruye en caso contrario. A mayor ROIC, mayor deberá ser el rendimiento esperado por los accionistas.

Es importante considerar que el ROIC es el producto del margen EBITDA (EBITDA/ventas) y de la rotación de capital invertido (ventas / capital invertido). De hecho, en el mundo corporativo existen industrias de alto margen, como telecomunicaciones, medios o aeropuertos, y de alta rotación de capital invertido, como en las empresas de comercio al menudeo.

El objetivo de este análisis es entonces identificar las emisoras que generan valor para todas las fuentes del capital, pero especialmente para los accionistas, que son los beneficiarios del flujo residual que generan las empresas.

Nos centramos en el ROIC por ser una clara métrica del desempeño de las operaciones corporativas a nivel de todos los proveedores de capital. Presentamos aquí un resumen de las conclusiones obtenidas en nuestro estudio, que para este trimestre incluyó a 94 empresas de la BMV.

En 2016-II, el ROIC agregado de la BMV fue de 20.60%, -76.11 puntos base (pb) por debajo de la reportada en 2015-II (21.36 por ciento). Osciló entre 2.35 y 58.86%, correspondientes a TEAK y CMOCTEZ, respectivamente. La rentabilidad de las emisoras integrantes del IPC fue superior: 21.94% (-135 pb a/a).

Consideramos importante mencionar el desempeño de América Móvil (AMX), principal participante del análisis agregado, que en esta muestra representó 20.6% de las ventas y 30.16% del EBITDA 12 meses, por lo que ha tenido gran incidencia en el deterioro del indicador global; de hecho, si excluyéramos a esta compañía (que en el 2016-II mostró un retroceso de -10.8% a/a en EBITDA y de -493 pb a/a en el margen EBITDA), la cual ha tenido un continuo deterioro en ambos subcomponentes del ROIC, los resultados habrían sido muy distintos, con crecimientos mayores en ventas, EBITDA y utilidad neta e incluso expansión en margen EBITDA, ROIC y mejor ROE.

Lo anterior nos demuestra que, a pesar de que el indicador de ROIC en la BMV e IPC continuó su tendencia decreciente, excluyendo a AMX, el desempeño de las empresas en la BMV fue favorable.

Ambos componentes de la rentabilidad media a través del ROIC sufrieron retrocesos, pero la principal causa de descenso fue el margen EBITDA (-30 pb a/a).

Cabe destacar que dicho retroceso en margen se atribuyó a menor desempeño en tres sectores: telecomunicaciones, productos de consumo frecuente y salud, ya que todos los demás presentaron avances.

En términos del Capital Invertido (CI) y por componentes, se observó un incremento en la deuda de corto plazo (DCP) de la BMV respecto del 2016-I de +10.15% t/t, aunque en términos anuales la variación fue significativamente mayor (+41.15% a/a). Por su parte, la deuda largo plazo se mantuvo creciente con un avance de +18.65% a/a (+2.84% t/t).

Ordenamos las empresas por ROIC. Dividimos la muestra ordenada de empresas en 10 grupos (deciles), para identificar aquellas con mayor nivel de ROIC al 2016-II y en cifras 12 meses. Las cinco compañías con mejor desempeño en términos de este indicador fueron: CMOCTEZ, VOLAR, KIMBER, KUO y RASSINI.

Dentro de los deciles superiores al D8 se encuentran 17 empresas. El sector con la mayor proporción de emisoras incluidas fue el de productos de consumo frecuente, con 29.41%; servicios de telecomunicaciones e industrial, con 23.53% cada una; servicios de bienes de consumo no básico con 11.76% y, por último, materiales y servicios financieros, con 5.88% de participación cada una. De acuerdo con nuestro filtro para las empresas preferidas (niveles superiores de rotación de capital invertido y margen EBITDA12M sobre los agregados de la BMV, 1.08x y 18.98%, respectivamente), las emisoras que destacaron fueron CMOCTEZ, KIMBER y VITRO.

El nivel de rentabilidad de acuerdo con el ROE se incrementó +70 pb a/a, a 10%, y osciló entre 0.03 y 83.9%, correspondientes a MEXCHEM y KIMBER, respectivamente. La tendencia en este indicador también había sido decreciente desde 2012-II, pero en lo que va del 2016 ha mostrado recuperación. Para el caso del IPC, el nivel de ROE se ubicó en 11.23% (+25 puntos base a/a).

En conjunto, el ROE y el ROIC nos permitieron determinar las empresas destacadas bajo los dos criterios: CMOCTEZ, PINFRA, RASSINI, KIMBER, VOLAR y CIE.

Independientemente de las técnicas de optimización de portafolios de inversión, podemos decir que una cartera a pesos iguales de las 10 empresas con mayor ROIC tenderá a ofrecer mejores rendimientos que el resto del mercado. Esto nos resume la importancia fundamental de esta métrica.

*Héctor O. Romero es director general y Armelia Reyes es analista bursátil senior de Signum Research.