La teoría de la inversión en práctica

Aunque el rendimiento pasado nunca es garantía de resultados futuros, sigue siendo cierto que las valoraciones del mercado de valores tienden a superar a los bonos la mayor parte del tiempo. Aún así, llegar a la mejor estrategia de inversión es algo más que simplemente hacer cálculos; también requiere una apreciación de la historia y los riesgos de cola

BERKELEY – Supongamos que usted hubiera invertido su patrimonio en un conjunto de acciones ampliamente diversificado, comenzando en enero de 1871, y que los dividendos hubieran ingresado en su cartera y que su cartera se hubiera ajustado todos los eneros para mantener la diversificación. Si usted, además, no hubiera pagado ningún impuesto ni hubiera incurrido en ningún honorario, a enero pasado habría tenido 65,004 veces su inversión inicial. Por el contrario, si hubiera hecho el mismo experimento con bonos del Tesoro de Estados Unidos a largo plazo, habría tenido sólo 41 veces su patrimonio inicial. Esta es la diferencia entre un retorno anual promedio ajustado por inflación del 7.3% para las acciones y del 2.5% para los bonos -es decir, 4.8 puntos por año, o lo que Rajnish Mehra y Edward C. Prescott definieron como el “rompecabezas de la prima de capital”.

Por supuesto, ninguna de estas estrategias es posible en la vida real, ya que también se deben pagar comisiones y lidiar con las presiones de precios que implica ajustar la cartera propia vendiendo acciones ganadoras y comprando acciones perdedoras. Los impuestos también se llevarían una tajada importante: tendría que pagarlos por sus ingresos por intereses de los bonos, por sus ganancias de capital obtenidas por las acciones y -cuando las recompras de acciones estaban muy desfavorecidas- por los dividendos que recibió.

En conjunto, estos costos reducirían su retorno real probablemente en una tercera parte, dejando una prima de capital para las acciones de alrededor de 3.2 puntos porcentuales por año. Eso implica que un inversionista en el mercado bursátil podría ganar dos veces más que un inversionista en el mercado de bonos en 22 años, en promedio.

Antes de que Edgar L. Smith publicara Common Stocks as Long-Term Investments (Acciones comunes como inversiones de largo plazo) en la década de 1920, poco se conocía sobre este dato básico de los inversionistas en acciones y en bonos. La mayoría de la gente consideraba que las acciones eran sumamente “especulativas”, porque se ponía más foco en los retornos de acciones individuales y en la alta probabilidad de que una corporación determinada, con el tiempo, no lograra mantener su posición en el mercado. Mejor dejar las apuestas a títulos individuales en manos de los apostadores, de las personas con información privilegiada especial o de quienes verdaderamente creían tener información especial sobre el ciclo comercial. Pero la mayoría de los seleccionadores de acciones minoristas padecen el efecto Dunning-Kruger (pensar que uno es más inteligente de lo que realmente es), razón por la cual sus pérdidas han promovido durante mucho tiempo las ganancias de operadores bursátiles profesionales y exitosos.

Esta perspectiva no es incorrecta, pero si bien elegir acciones individuales puede ser un juego de tontos, reunir una cartera de acciones voluminosa y correctamente diversificada es algo completamente distinto. Al distribuir el riesgo entre las empresas, básicamente se lo puede eliminar la mayor parte del tiempo. Por otra parte, las inversiones bursátiles diversificadas y a largo plazo suelen tener otras ventajas de reducción de riesgos que no tienen los inversionistas centrados en el desempeño de las acciones a corto plazo de compañías individuales.

El funcionamiento del ciclo comercial semirregular implica que los flujos de caja bajos de una compañía este año probablemente se verán compensados por flujos de caja más altos tres, cinco o 10 años después. De la misma manera, los cambios en los ratios de valoración -el múltiplo de ganancias y dividendos promedio futuros que el mercado está dispuesto a pagar- también quizá se reviertan en el futuro. Por lo tanto, se deduce que un inversor verdaderamente diversificado y a largo plazo debería ignorar las fluctuaciones de mercado y los destellos de ganancias transitorios, y simplemente depositar su confianza en la rentabilidad de largo plazo de las empresas.

El éxito de la estrategia diversificada y de largo plazo en cuanto a las acciones también nos lleva a preguntarnos si los bonos son tan seguros como se supone. Después de todo, los bonos son extraordinariamente vulnerables a la inflación, y si alguna vez existen condiciones que perjudican sustancialmente y de manera permanente la rentabilidad de las empresas, probablemente afecten aún más las finanzas gubernamentales.

Otra característica importante de los mercados de activos es que esta brecha entre acciones y bonos ha sido persistente a lo largo de las generaciones. Un inversionista en acciones que puso fin a su carrera de 40 años en 1910 habría acumulado tres veces más riqueza (excluidos impuestos y costos de transacciones) que uno en bonos, y lo mismo habría sucedido con un inversor en acciones que terminó su carrera de 40 años en 1950 y, nuevamente, en 1990.

El desempeño pasado nunca es garantía de resultados futuros, pero sigue siendo cierto que, en un año típico, las ganancias de las empresas representan, por lo menos, el 4% del valor de las acciones del mercado bursátil, mientras que los inversores en bonos son afortunados si los retornos están dos puntos por encima de la tasa de inflación.

Si las acciones son un negocio tan bueno en el largo plazo, ¿por qué los inversionistas en el mercado de valores de Estados Unidos no son más ricos? Una respuesta es que algunos de ellos lo son: basta con observar la carrera de Warren Buffett. Pero, más importante, hace falta tiempo para que la ley de promedios funcione -para que “promedio” se vuelva verdaderamente “típico”-. Si usted experimenta un episodio en el que pierde toda su inversión, no tendrá tiempo para recuperarla. Matemáticamente, su estrategia puede haber tenido un retorno esperado alto. Pero si usted conserva y ajusta su cartera de enero a enero, podría haber un año en el que las cosas salgan espectacularmente mal. Eso sucedió en 1931 y 2009, y tal vez sea solo una cuestión de tiempo para que vuelva a suceder.

El autor

Ex subsecretario adjunto del Tesoro de Estados Unidos, es profesor de Economía en la Universidad de California, Berkeley, socio de investigación en la Oficina Nacional de Investigación Económica y autor de Slouching Towards Utopia: An Economic History of the Twentieth Century.

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