La trampa de la narrativa

En las semanas recientes hemos observado un nuevo cambio importante en la narrativa de los mercados. Varios datos en la semana pasada apuntaron al posible inicio de una etapa de menor fortaleza en la economía de los Estados Unidos. Los inversionistas deducen que posiblemente dichas señales cambien la óptica de que la Reserva Federal no vaya a reducir las tasas de aquí al final del año. Con ello los mercados de capitales han repuntado y las tasas de plazos largos han consolidado sus niveles.  

Entre otros datos que muestran una ligera e incipiente desaceleración del crecimiento destacó la nómina no agrícola que registró un avance de 175 mil plazas en abril, por debajo de las 240,000 plazas esperadas por el consenso del mercado. La cifra de marzo se revisó al alza hacia las 315,000 unidades. La tasa de desempleo aumentó de 3.8 a 3.9% (aún por debajo del 4.1% que estima la Fed este año). 

Por su parte, el PMI manufacturero se ubicó en los 50 puntos en abril, por debajo de las expectativas del mercado de 52 puntos. La lectura apuntaba al primer estancamiento de la actividad manufacturera este año tras tres meses de expansión. El indicador ISM de servicios de abril se ubicó por debajo de 50 puntos, entrando también en zona de contracción. El índice de Confianza del Consumidor elaborado por el Conference Board registró una fuerte caída al pasar de 103.1 a 97 puntos entre marzo y abril. El mercado anticipaba un incremento hacia 104.0 puntos. La cifra sugiere cierta cautela de los consumidores en lo que respecta al gasto de los siguientes meses.  

Mientras tanto, la Fed mantuvo el intervalo objetivo de la tasa de interés de referencia entre 5.25-5.50%, en línea con lo previsto ampliamente por el mercado. Si bien el presidente Powell comentó que no vislumbra un aumento en la tasa este año, el comunicado de política monetaria si subrayó que “no ha habido un progreso insuficiente hacia el objetivo de inflación de 2%”. Se volvió a recalcar que no sería apropiado reducir la tasa hasta que el Comité de Operaciones de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) hasta que se cuente con “mayor confianza” que la inflación se dirige a su objetivo. 

Por lo pronto, percibimos mercados muy sensibles a la información económica y una aparente trampa en la narrativa. Por un lado, datos que corroboren un menor dinamismo de la economía podrían ser interpretados a favor, ya que implicarían una menor presión sobre la inflación y por lo tanto, la posibilidad de que la Fed reduzca la tasa de referencia antes de lo previsto y con mayor intensidad. No obstante, el menor dinamismo de la economía tendería a hacer mella en la proyección de las utilidades de las empresas, algo que se corroboró en los malos reportes de emisoras como Starbucks, Uber, Netflix, CVS, entre otras, cuyos precios han bajado de manera ya visible.

Por otro lado, la recuperación de señales de mayor dinamismo en la economía, asumiendo que los datos vistos en la semana pasada fueron marginales, implicaría el temor de que las presiones de precios se extiendan y que la Fed continúe retrasando la baja en la tasa de referencia. Ello puede sostener el crecimiento de las utilidades de las emisoras, pero al mismo tiempo encarecer sus múltiplos (el número de veces ventas o utilidad que se paga por una emisora). En dicho entorno también es posible que vuelvan a haber etapas de sufrimiento en el mercado de bonos ante la expectativa del mantenimiento de tasas en niveles altos.

Creo que el factor que rompería dicha trampa es el resultado de la inflación en los siguientes meses. Por el momento, a pesar de la desaceleración de la economía, la inflación subyacente persiste sobre niveles elevados y ésta podría descender de manera muy paulatina. Dentro del indicador del ISM de servicios, por ejemplo, se mostraron de nuevo síntomas de presión de precios, el índice de Precios fue 59.2 puntos, superior al 53.4 en marzo. La lectura de abril es la número 22 consecutiva cerca o ligeramente por debajo del 70. En 12 de los últimos 13 meses ha estado alrededor de 60. 

La inflación en Estados Unidos debe regresar a registros menores a 0.25% mensual para generar un escenario en donde la merma del crecimiento es baja y la inflación desciende, el famoso “aterrizaje suave”. Los registros de febrero y marzo fueron de 0.4% y la expectativa del dato de abril que se publica el día 15 es sobre el mismo nivel. 

Si la inflación no se manifiesta más claramente en un sentido congruente con la incipiente debilidad del crecimiento, la trampa persistirá, la narrativa puede ser muy cambiante y la volatilidad en los mercados puede ser más elevada de lo que ha sido hasta ahora y la propensión a tomar posiciones de riesgo puede ser poca.

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