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¿Cómo debería responder Japón a la inflación?
Si bien la inflación de Estados Unidos ahora parece haberse “enfriado”, la lenta reacción de la Reserva Federal probablemente resultó en aumentos de las tasas de interés más pronunciados de lo que hubiera sido necesario para frenar el crecimiento de los precios. ¿Está el Banco de Japón cometiendo el mismo error?
TOKIO – En el otoño de 2021, los economistas monetarios de Estados Unidos estaban muy divididos entre aquellos quienes creían que la alta inflación sería de corta duración (Equipo Transitorio) y los que insistían en que había llegado para quedarse (Equipo Persistente). Hoy se puede ver un choque similar en Japón, aunque hay consideraciones muy diferentes en juego.
El Equipo Transitorio de Estados Unidos basó su postura en las proyecciones de inflación benignas que compartían los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto. Recientemente, en diciembre del 2021, la inflación del gasto de consumo personal proyectada, la medida preferida de la Reserva Federal de Estados Unidos, para el 2022 fue de sólo 2.6 %. Tales cifras, concluyó el Equipo Transitorio, exigían un aumento lento y gradual de la tasa de política durante el 2022.
Sin embargo, el Equipo Persistente advirtió que esto no sería suficiente para frenar la inflación de Estados Unidos e instó a la Fed a emprender fuertes aumentos en la tasa de política monetaria, comenzando de inmediato. La Fed finalmente adoptó esta recomendación, aumentando la tasa de política monetaria siete veces en el 2022, para un aumento acumulado de 4.25 puntos porcentuales. Pero lo hizo sólo después de que la inflación resultó ser mucho más alta que las proyecciones del Equipo Transitorio.
Aunque la inflación de Estados Unidos ahora parece haberse “enfriado”, la reacción lenta de la Fed probablemente resultó en mayores aumentos de las tasas de interés de lo que hubiera sido necesario. La Fed, al parecer, estaba detrás de la curva.
¿Está el Banco de Japón (BOJ) cometiendo el mismo error?
La tasa de inflación general de Japón en junio, la cifra más reciente disponible, fue del 3.3 %, lo que significa que se ha mantenido por encima del objetivo del 2% durante más de un año. La tasa de inflación “núcleo-núcleo”, que rastrea los precios que pagan los consumidores por una canasta de bienes, excluyendo alimentos frescos y energía, fue aún más alta, en 4.2 por ciento. Esto muestra que el principal impulsor de la inflación no son los precios de la energía o los alimentos frescos, que tienden a ser volátiles, sino una amplia gama de otros artículos. Para el Equipo Persistente de Japón, esta es razón suficiente para que el BOJ considere endurecer la política monetaria.
Japón ha mantenido una política monetaria ultraflexible durante años. Desde el lanzamiento de su política de flexibilización cuantitativa y cualitativa (QQE) en el 2013, el BOJ ha comprado más del 50% de los bonos del gobierno en circulación. Esto ha socavado el funcionamiento del mercado de bonos y fomentado la falta de disciplina fiscal.
Además, la brecha de tipos de interés cada vez mayor entre Estados Unidos y Japón ha provocado una fuerte depreciación del tipo de cambio del yen frente al dólar estadounidense, de 115 yenes en enero de 2022 a 150 yenes en octubre del 2022. El tipo de cambio del dólar se ha mantenido en el rango de 135-150 yenes desde entonces. Uno podría esperar que esto estimularía la economía de Japón al impulsar la competitividad de las exportaciones, pero tal cosa no ha ocurrido, al menos no en una medida significativa.
El Equipo Transitorio de Japón, sin embargo, no ve motivos para preocuparse por un aumento agudo, y mucho menos persistente, de la inflación. Podrían señalar, por ejemplo, que los miembros de la junta del BOJ anticiparon en abril una tasa de inflación subyacente (que excluye alimentos frescos pero no energía) de 1.8 % para el año fiscal (FY) 2023, 2% para el FY 2024 y 1.6 % para año fiscal 2025, así como una tasa de inflación subyacente del 2.5 % para el año fiscal 2023, del 1.7 % para el año fiscal 2024 y del 1.8 % para el año fiscal 2025. Las previsiones de inflación siguen estando por debajo de la meta en el mediano plazo. Las proyecciones de la junta en el Informe de perspectivas de julio se revisarán esta semana.
No hay razón para creer que las proyecciones del BOJ están sesgadas. Una encuesta reciente del Centro de Investigación Económica de Japón muestra que, si bien los pronosticadores privados predicen un crecimiento de los precios ligeramente mayor (2.6 %) para el año fiscal 2023, también esperan que la inflación vuelva a caer por debajo del objetivo (al 1.7 %) en 2024. La tasa de equilibrio de los bonos del Estado a 10 años, que se situó en el 1.16 % a finales de junio, refuerza la visión de que la inflación disminuirá a medio y largo plazo.
El Equipo Tranistorio también enfatizaría que esta es la primera vez que la inflación japonesa supera el 2% desde poco después de que el BOJ adoptara su marco de metas de inflación, en el 2013. De hecho, mientras que las expectativas de inflación están más o menos ancladas en torno al 2% en Estados Unidos, Japón ha estado en una trampa de deflación durante décadas; las expectativas de inflación nunca se acercaron al 2 por ciento.
Esto ha tenido graves consecuencias para la economía de Japón. Con la tasa de inflación estancada en (o por debajo de) cero, las empresas no pudieron aumentar los precios, incluso cuando los costos aumentaron, lo que les impidió aumentar los salarios y dejó a los consumidores extremadamente sensibles a cualquier cambio de precios. Pero el crecimiento reciente de los precios ha ayudado a cambiar eso, estimulando aumentos salariales del 3%. Para Equipo Transitorio la conclusión es clara: Japón debería ver la inflación de hoy como una oportunidad para romper su equilibrio deflacionario y elevar las expectativas de inflación al 2 por ciento.
Vale la pena señalar que, lejos de temer una espiral de precios y salarios, Japón tendría que esperar aumentos salariales anuales del 2-3% en los próximos años para alcanzar el 2% de inflación. Además, dado que las expectativas de inflación tienden a quedar rezagadas con respecto a la inflación real, Japón debe estar dispuesto a sobrepasar el objetivo durante algún tiempo, como se comprometió a hacer el exgobernador del BOJ, Haruhiko Kuroda, en el 2016. Según esta lógica, lo último que necesita Japón es inflación y reprimir el endurecimiento de la política monetaria.
Pero el equipo Persistente advierte que se avecina otro riesgo. El BOJ pronto publicará su próximo Informe de Perspectivas, que incluirá nuevas proyecciones de inflación revisadas al alza. Si el BOJ no eleva su techo de control de la curva de rendimiento (YCC) de acuerdo con las nuevas proyecciones de inflación, los inversionistas podrían comenzar a vender bonos del gobierno en corto, tal como lo hicieron en octubre y noviembre pasados.
Un compromiso sería ampliar la banda YCC de 50 puntos básicos a, digamos, 75 puntos básicos, pero insistiendo en que el objetivo es mantener el funcionamiento del mercado de bonos del gobierno japonés y no dar un paso hacia el endurecimiento monetario, tal como explicó Kuroda en enero. El BOJ, sin duda, se enfrenta a decisiones difíciles.
El autor
Ex viceministro de finanzas japonés, es profesor en la Escuela de Asuntos Internacionales y Públicos de la Universidad de Columbia y profesor principal en el Instituto Nacional de Graduados en Estudios Políticos en Tokio.
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